Techniczne due diligence po stronie kupującego i sprzedającego: co naprawdę się zmienia

W rozmowach o technicznym due diligence obie strony transakcji często używają tych samych słów, mając na myśli zupełnie różne rzeczy. Kupujący mówi o badaniu, żeby wiedzieć, czego nie widzi. Sprzedający mówi o badaniu, żeby wiedzieć, co zobaczy kupujący. Zakres tematyczny bywa niemal identyczny, narzędzia podobne, a mimo to są to dwa różne produkty, o innym odbiorcy, innym celu i innych konsekwencjach dla tego, kto je zamawia.

Nieporozumienie w tym punkcie bywa kosztowne. Fundusz, który dostaje raport przygotowany na zlecenie sprzedającego i traktuje go jak własne badanie, kupuje spółkę na podstawie dokumentu, który powstał, żeby ją sprzedać. Spółka, która zamawia badanie zbyt późno, płaci za listę problemów, których nie zdąży już naprawić. Poniżej praktyczne zestawienie obu podejść: co je łączy, co je realnie różni i jak wybrać właściwe dla sytuacji, w której się znajdujesz.

Wspólna podstawa: co wygląda tak samo

Zacznijmy od tego, co się nie zmienia. Obszary badania są w obu przypadkach zbliżone: architektura i stos technologiczny, jakość kodu i praktyki inżynierskie, infrastruktura i gotowość chmurowa, bezpieczeństwo i zgodność, dojrzałość AI i danych, skalowalność, dojrzałość zespołu oraz plan działań naprawczych. Metody też są podobne: analiza kodu, mapowanie zależności, przegląd konfiguracji, sesje z kierownictwem technicznym.

Wspólne jest również to, że dobre badanie w obu wariantach kończy się nie opisem, lecz liczbami: oszacowanym nakładem naprawy, uporządkowaną macierzą ryzyka i planem sekwencjonowanym w czasie. Różnica nie leży więc w tym, czego się szuka, ale w tym, komu służy odpowiedź i co się z nią potem robi.

Badanie po stronie kupującego: podstawa decyzji inwestycyjnej

Techniczne due diligence po stronie kupującego, czyli buy-side, ma jeden nadrzędny cel: dać komitetowi inwestycyjnemu podstawę do decyzji. Nie do dyskusji, nie do refleksji, do decyzji. Stąd wynika cała jego konstrukcja.

Odbiorcą jest fundusz, a konkretnie partner, dyrektor inwestycyjny i osoba odpowiedzialna za technologię. Raport musi być czytelny dla wszystkich trzech, dlatego dobre badanie buy-side stosuje jednolitą skalę oceny, zwykle czerwony, bursztynowy, zielony, i kończy się jednoznaczną rekomendacją go lub no-go. Ustalenia są uporządkowane według wagi w macierzy ryzyka, a każde z nich ma przypisane działanie naprawcze i oszacowany nakład.

Kluczowe jest jednak nastawienie. Badanie po stronie kupującego jest z założenia sceptyczne. Jego zadaniem jest znaleźć to, czego nie ma w prezentacji zarządczej: ciasne zależności między modułami, wiedzę skoncentrowaną w jednej osobie, komponenty po zakończeniu wsparcia producenta, niezestandaryzowane zarządzanie zależnościami open source. Doświadczenie z ponad stu badań buy-side pokazuje, że najkosztowniejsze ustalenia niemal nigdy nie wynikają z dokumentów w data roomie, tylko z dostępu do kodu i rozmów z inżynierami.

Drugą cechą wyróżniającą jest powiązanie z tezą inwestycyjną. Badanie buy-side nie ocenia technologii w próżni, tylko pyta, czy ten konkretny system udźwignie ten konkretny plan wzrostu. Ta sama baza kodu może być w porządku przy tezie zakładającej spokojny wzrost organiczny i stanowić poważne ograniczenie przy tezie zakładającej ekspansję na nowe rynki i szybkie wypuszczanie funkcji.

Trzecią jest niezależność, i to jest punkt, w którym różnica między dobrym a pozornym badaniem jest największa. Ocena ma wartość tylko wtedy, gdy jej autor nie ma interesu w tym, żeby wynik wypadł w określony sposób. W praktyce oznacza to stałe honorarium bez zachęt do dalszej współpracy, ujawnienie wcześniejszych powiązań ze spółką badaną i rezygnację z mandatu w razie istotnego konfliktu interesów.

Badanie po stronie sprzedającego: kontrola nad narracją

Techniczne due diligence po stronie sprzedającego, znane jako vendor due diligence lub przygotowanie do wyjścia, ma inny cel: nie odkryć ryzyka dla kupującego, tylko odkryć je przed kupującym. Kolejność jest tu wszystkim.

Odbiorcą jest zarząd spółki i jej właściciel, często fundusz przygotowujący wyjście z inwestycji. Zamiast rekomendacji go lub no-go badanie kończy się listą priorytetów naprawczych z realistycznym harmonogramem oraz materiałem, który da się wykorzystać w procesie: uporządkowaną dokumentacją, spójną narracją techniczną i przygotowanym data roomem.

Nastawienie jest inne, choć nie mniej krytyczne. Dobre badanie sell-side symuluje spojrzenie kupującego, właśnie po to, żeby nic nie zaskoczyło w trakcie procesu. Paradoksalnie im bardziej bezlitosne, tym bardziej użyteczne, bo jego wartość polega na tym, że pokazuje wszystko, co znajdzie druga strona, w momencie, gdy jest jeszcze czas zareagować.

Najważniejsza różnica praktyczna dotyczy tego, co robi się z ustaleniami. Po stronie kupującego ustalenie jest argumentem w negocjacji albo pozycją w planie po transakcji. Po stronie sprzedającego ustalenie jest zadaniem do wykonania, jeśli czas pozwala, albo elementem świadomie ujawnionym wraz z planem naprawczym, jeśli nie pozwala. To rozróżnienie ma konkretne przełożenie na cenę. Problem ujawniony przez sprzedającego wraz z planem naprawy czyta się jak dowód dobrego zarządzania. Ten sam problem odkryty przez kupującego czyta się jak zaniedbanie i podważa wiarygodność wszystkiego innego, co powiedział zarząd.

Sześć różnic, które mają realne znaczenie

Po pierwsze, cel. Buy-side odpowiada na pytanie, czy kupować i za ile. Sell-side odpowiada na pytanie, co naprawić i co ujawnić, żeby obronić cenę.

Po drugie, odbiorca. Buy-side pisze się dla komitetu inwestycyjnego, sell-side dla zarządu i doradcy transakcyjnego.

Po trzecie, moment. Buy-side prowadzi się w wąskim oknie procesu transakcyjnego, zwykle w dwa do trzech tygodni. Sell-side ma sens znacznie wcześniej, optymalnie kilka miesięcy przed uruchomieniem procesu, bo jego wartość polega na tym, że zostaje czas na naprawę.

Po czwarte, dostęp. Kupujący pracuje na dostępie ograniczonym: zwykle tylko do odczytu do repozytoriów i konsoli chmurowej oraz dwie do trzech sesji z dyrektorem technicznym. Sprzedający pracuje na pełnym dostępie do własnych systemów i ludzi, co pozwala schodzić głębiej.

Po piąte, konsekwencja ustalenia. U kupującego to dźwignia negocjacyjna. U sprzedającego to zadanie w harmonogramie.

Po szóste, kwestia niezależności. Przy badaniu buy-side niezależność dostawcy jest warunkiem wartości raportu. Przy sell-side liczy się co innego: wiarygodność w oczach strony kupującej. Raport przygotowany na zlecenie sprzedającego zawsze będzie czytany z pewną rezerwą, dlatego jego siła bierze się z jakości metodyki i z tego, że sprzedający pokazuje również rzeczy niewygodne.

Czego kupujący nie powinien przyjmować na wiarę

Coraz częściej sprzedający dostarcza w data roomie własny raport techniczny. To dobra praktyka i realnie przyspiesza proces, ale nie zwalnia kupującego z własnego badania. Powód jest prosty: nawet rzetelne badanie sell-side powstało z inną intencją, w innym momencie i przy innym zakresie pytań.

W praktyce warto zweryfikować kilka rzeczy. Kiedy badanie zostało wykonane i co zmieniło się od tego czasu w kodzie oraz w zespole. Kto je zlecił i na jakich zasadach był rozliczany. Jaki był rzeczywisty zakres, w szczególności czy obejmował dostęp do kodu, czy opierał się głównie na rozmowach i dokumentacji. Czy ustalenia mają przypisany nakład naprawy, czy kończą się na opisie. I najważniejsze: czy raport odnosi się do tezy inwestycyjnej kupującego, czy do ogólnego pojęcia dobrej praktyki. To ostatnie pytanie prawie zawsze rozstrzyga, bo teza kupującego z definicji nie była znana w momencie powstawania raportu sprzedającego.

Rozsądny model to potraktowanie raportu sell-side jako punktu wyjścia, który skraca własne badanie, a nie jako jego substytutu. Badanie buy-side może wtedy skupić się na weryfikacji najbardziej materialnych ustaleń i na obszarach kluczowych dla tezy, zamiast zaczynać od zera.

Kiedy zamawiać które badanie

Dla funduszu po stronie kupującego odpowiedź jest prosta: badanie buy-side zamawia się wtedy, gdy transakcja jest realna, a przed komitetem inwestycyjnym trzeba stanąć z dokumentem, a nie z przeczuciem. Ograniczeniem jest okno procesu, dlatego badanie musi być zaprojektowane jak element transakcji, ze stałą ceną i przewidywalnym harmonogramem.

Dla właściciela przygotowującego wyjście kluczowy jest czas. Badanie sell-side przeprowadzone na miesiąc przed uruchomieniem procesu daje wiedzę, ale nie daje możliwości działania. Przeprowadzone kilka miesięcy wcześniej pozwala zamknąć krytyczne luki, uporządkować dokumentację i wejść w proces z narracją opartą na faktach. Różnica między tymi dwoma scenariuszami jest bezpośrednio widoczna w cenie transakcji.

Jest też sytuacja pośrednia, o której łatwo zapomnieć: fundusz, który już posiada spółkę i planuje wyjście za rok lub dwa. Wtedy badanie techniczne pełni rolę mapy inwestycji w okresie posiadania, wskazując, co trzeba naprawić, żeby przy wyjściu nie oddać części wyceny.

Podejście Altimi

Altimi prowadzi techniczne due diligence po stronie kupującego dla funduszy private equity, venture capital i inwestorów wzrostowych w Europie. Badanie jest dostarczane w stałej cenie i ustalonym z góry zakresie, w ciągu dwóch tygodni, a jego rezultatem jest komplet materiałów przygotowanych pod komitet inwestycyjny: około pięćdziesięciostronicowy raport z oceną w skali czerwony, bursztynowy, zielony, macierz ryzyka z rekomendacją go lub no-go, ocena skalowalności i dojrzałości AI, ocena dojrzałości zespołu oraz dziewięćdziesięciodniowa roadmapa tworzenia wartości. Do tego prezentacja dla komitetu i przewidziane rundy korekt.

Niezależność jest tu zasadą operacyjną: Altimi działa wyłącznie na rzecz inwestora, na stałym honorarium bez zachęt do dalszych zleceń, ujawnia wcześniejsze powiązania ze spółką badaną i nie przyjmuje mandatów obarczonych istotnym konfliktem interesów. Dorobek obejmuje ponad sto badań po stronie kupującego w segmentach SaaS, FinTech, HealthTech i przemysłowym deep tech, wsparty ponad stu pięćdziesięcioma projektami inżynierskimi.

Ta druga liczba ma znaczenie także dla strony sprzedającej. Ponieważ Altimi jako partner technologiczny łączy kompetencje w obszarach Product i Application Engineering, DevOps i Cloud Security oraz AI i Data Enablement, właściciel przygotowujący wyjście może nie tylko dowiedzieć się, co znajdzie kupujący, ale też zlecić naprawę tych obszarów, zanim proces się rozpocznie. Perspektywa zespołu, który na co dzień prowadzi badania buy-side, jest przy tym praktyczną przewagą: wiadomo dokładnie, w których miejscach kupujący naciska najmocniej.

Uwaga dla funduszy w Europie i regionie CEE

Przy transakcjach w Polsce, regionie CEE i na rynkach niemieckojęzycznych do obu wariantów badania dochodzi warstwa regulacyjna. Zgodność z RODO, wymagania norm takich jak ISO 27001 czy SOC 2 oraz oczekiwania klientów korporacyjnych realnie wyznaczają dostępny rynek spółki, więc luka w tym obszarze jest czynnikiem wyceny, a nie technicznym przypisem. Po stronie sprzedającego to zwykle jeden z najbardziej opłacalnych obszarów do uporządkowania przed procesem.

Znaczenie ma też miejsce przetwarzania danych. Współpraca z partnerem z siedzibą w Unii Europejskiej, posiadającym certyfikat ISO 27001, pozwala utrzymać kod źródłowy i dane transakcyjne w europejskim obszarze ochrony danych przez cały poufny proces, co przy transakcjach transgranicznych bywa równie ważne co sama treść ustaleń.

Podsumowanie

Buy-side i sell-side to nie dwa warianty tego samego dokumentu, tylko dwa różne narzędzia. Badanie po stronie kupującego służy decyzji inwestycyjnej, jest sceptyczne z założenia, powiązane z tezą i wymaga rzeczywistej niezależności dostawcy. Badanie po stronie sprzedającego służy kontroli nad procesem, wymaga czasu, żeby miało sens, i przynosi wartość wtedy, gdy pokazuje również rzeczy niewygodne.

Najdroższy błąd polega na myleniu jednego z drugim. Kupujący, który opiera decyzję wyłącznie na raporcie sprzedającego, ocenia spółkę cudzymi oczami. Sprzedający, który zamawia badanie na dwa tygodnie przed procesem, kupuje diagnozę zamiast przewagi.

Jeśli masz aktywną transakcję albo przygotowujesz spółkę do sprzedaży i chcesz omówić zakres badania, najprościej zacząć od krótkiej rozmowy o sytuacji, w której się znajdujesz.